Размер компании-эмитента, торговая активность и ликвидность акций как детерминанты моментум-стратегии портфельного инвестирования часть 1

Моментум-эффект имеет много трактовок в практике инвестирования и в изучении аномалий поведения цен активов. Мы рассматриваем портфельный моментум-эффект на рынке акций и соответствующие две среднесрочные (три и более месяцев) торговые стратегии портфельного инвестирования, которые отличны от трендовых построений в рамках анализа поведения цен отдельных активов. В первой части статьи выделены основные элементы конструирования моментум-портфеля (три периода, принципы перебалансировки, число включаемых в портфель акций) и рассмотрена значимость дизайна портфеля для констатации моментум-эффекта на рынке. Во второй части представлены результаты тестирования ряда гипотез, проверяющих наличие портфельного моментум-эффекта на российском рынке акций и возможность построения самофинансируемой инвестиционной стратегии на трех временных отрезках (подъем рынка до середины 2008 г., кризис и посткризисное слабое восстановление).

Впервые на российском рынке количественно оценены параметры арбитражной стратегии, максимизирующей прибыль: три временных окна, размер компаний и два показателя ликвидности (торговая активность и величина транзакционных издержек). Показано, что для российского рынка моментум-стратегия при рассмотрении всей выборки (134 акции в листинге российских бирж на отрезке с 2004 по 2013 г.) должна базироваться на трехмесячных временных отрезках (3/1/3). Среднемесячная доходность арбитражной стратегии оценивается нами в 1,5 %. Реализация стратегии на посткризисном отрезке не позволяет увеличить прибыль. Для «окон» 6 и более месяцев преимущество получает обратная стратегия (открытие «длинных позиций» на акциях с низкими результатами прошлого инвестирования). Фундаментальные параметры компании-эмитента значимы для отбора акций в портфель. Учет при построении стратегии размера компании-эмитента, торговой активности и ликвидности акций увеличивает горизонт инвестирования и доходность (рост среднемесячной доходности с 1,5 до 2,5 %).

1. Odean T. Are Investors Reluctant to Realize Their Losses? // Journal of Finance. 1998. No. 53. P. 1775–1798.

2. Lewellen J., Nagel S., Shanken J. A Skeptical Appraisal of Asset Pricing Tests // Journal of Financial Economics. 2010. No. 96. P. 175–194.

3. Kearney C. Emerging Markets Research: Trends, Issues and Future Directions // Emerging Markets Review. 2012. No. 13. P. 159–183.

4. Baltas A. N. Cross-sectional and Time-Series Momentum in Equity and Futures Markets: Trading Strategies & the Role of Correlation Risk: PhD thesis. Imperial College Business School, 2011.

5. Moskowitz T., Ooi Y. H., Pedersen L. Time Series Momentum // Journal of Financial Economics. 2012. No. 104. P. 228–250.

6. Hong K. J., Satchell S. Time Series Momentum Trading Strategy and Autocorrelation Amplification // Cambridge Working Papers in Economics. Cambridge, 2013.

7. Jegadeesh N., Titman S. Returns to Buting Winners and Selling Losers: Implications for Stock Market Efficiency // Journal of Finance. 1993. No. 48. P. 65–91.

8. Jegadeesh N., Titman S. Profitability of Momentum Strategies: An Evaluation of Alternative Explanations // Journal of Finance. 2001. No. 56. P. 699–720.

9. Chan L. K. C., Narasimhan J., Lakonishok J. Momentum Strategies // Journal of Finance. 1996. Vol. 51 (5). P. 1681–1713.

10. Chordia T., Shivakumar L. Momentum, Business Cycle, and Time-Varying Expected Returns // Journal of Finance. 2003. Vol. 57 (2). P. 985–1019.

11. Cakici Nusret, Fabozzi F. J., Sinan Tan. Size, Value, and Momentum in Emerging Market Stock Returns // Emerging Markets Review. 2013. Vol. 16 (0). P. 46–65.

12. Balvers R. J., Yangru Wu. Momentum and Mean Reversion across National Equity Markets // Journal of Empirical Finance. 2006. Vol. 13 (1). P. 24–48.

13. Микова Е. С., Теплова Т. В. Особенности моментум-стратегий на российском фондовом рынке // Финансовые исследования. 2013. № 4.

14. Jegadeesh N., Titman S. Cross-Sectional and Time-Series Determinants of Momentum Returns // Review of Financial Studies. 2002. Vol. 15 (1). P. 143–157.

15. Fama E. F., French K. R. Size, Value, and Momentum in International Stock Returns // Journal of Financial Economics. 2012. No. 105. P. 457–682.

16. Chao Hsiao-Ying, Collver Ch., Limthanakom N. Global Style Momentum // Journal of Empirical Finance. 2012. Vol. 19 (3). P. 319–333.

17. Asness C. S., Moskowitz T. J., Pedersen L. H. Value and Momentum Everywhere // Journal of Finance. 2013. Vol. 68 (3). P. 929–985.

18. Grinblatt M., Bing Han. Prospect Theory, Mental Accounting, and Momentum // Journal of Financial Economics. 2005. Vol. 78 (2). P. 311–339.

19. Теплова Т. В. Моментум-эффект на рынке акций и инвестиционная торговая стратегия «по течению»: методики тестирования и развитие модели ценообразования финансовых активов // Управление финансовыми рисками. 2013. № 4.

20. De Bondt, Werner F. M., Thaler R. H. Does the Stock Market Overreact? // Journal of Finance. 1985. No. 40. P. 793–805.

21. Chan Kalok, Hung Wan Kot. Can Contrarian Strategies Improve Momentum Profits? // Journal of Investment Management. 2006. Vol. 4 (1). P. 70–89.

22. Abinzano I., Muga L., Santamaria R. The Role of Over-Reaction and the Disposition Effect in Explaining Momentum in Latin American Emerging Markets // Investigacion Economica. 2010. Vol. 69 (273). P. 151–186.

23. Conrad J., Kaul G. Time-Variation in Expected Returns // Journal of Business. 1988. no. 61. P. 409–425.

24. Gerety M. S., Mulherin J. H. Trading Halts and Market Activity: An Analysis of Volume at the Open and the Close // Journal of Finance. 1992. No. 47. P. 1765–1784.

25. Chakrabarty B., Trzcinka Ch. Momentum: Does the Database Make a Difference? // Journal of Financial Research. 2006. Vol. 29 (4). P. 441–462.

26. Chan Kalok, Allaudeen Hameed, Wilson Tong. Profitability of Momentum Strategies in the International Equity Markets // Journal of Financial and Quantitative Analysis. 2000. Vol. 35 (2). p. 153–172.

27. Teplova T., Mikova E. Size, Value and Momentum Effects in Tokyo Stock Exchange (TSE) // International Conference on Finance and Banking. Indonesia, IFMA, 2013.